현대차 지배구조개편 '찬반' 쟁점은?…합병 비율·목적·효율성
등록 2018.05.21 14:48:44
"모비스가치 저평가" vs "동등한평가·법 준수"
"의심스러운 경영논리" vs "목적 타당성 인정돼"
"규모의 불경제" vs "부품사업 집중 위한 선택"
21일 자동차업계와 금융투자업계 등에 따르면 현대차그룹을 중심으로 한 분할·합병 찬성진영과 미국계 투기자본 엘리엇을 중심으로 한 반대진영은 합병비율의 적정성, 합병 목적, 합병 후의 효율성 등 3가지 이슈에 대해 팽팽한 논리싸움을 펼치며 주주 설득에 나서고 있다.
48%에 이르는 외국인 주주들에게 큰 영향력을 행사하는 글로벌 의결권 자문사 ISS와 글래스루이스 등은 '반대'를 권고, 엘리엇에 힘을 실어줬다.
국내 의결권 자문사들의 의견 역시 '반대'로 쏠렸다. 한국기업지배구조원과 서스틴베스트, 대신지배구조원이 모두 반대를 권고했다.
반면 트러스톤자산운용·키움자산운용은 '찬성' 의사를 밝히고 있다. 이번 주총의 캐스팅보트를 쥔 국민연금은 아직 결정을 내리지 않은 상황이다.
현대차그룹은 지배구조개선을 위해 현대모비스의 '투자 및 핵심부품 사업 부문'과 '모듈 및 AS부품 사업 부문'을 인적분할한 후 '모듈 및 AS부품 사업 부문'을 현대글로비스와 합병할 계획이다. 분할합병 비율은 0.61 대 1이다.
이후 정몽구 회장과 정의선 부회장이 기아차에 합병글로비스 지분을 매각하고, 이 자금으로 계열사들로부터 모비스 지분을 매입, 지배구조를 대주주-현대모비스-완성차-개별 사업군으로 단순화하겠다는 계획이다.
◇합병비율 적정한가
찬반진영은 모비스와 글로비스의 분할합병의 비율이 합당한 지를 놓고 치열한 논리싸움을 벌이고 있다. 엘리엇과 외국계 의결권 자문사들은 대부분 현대모비스와 현대글로비스의 합병비율을 문제삼고 있고, 트러스톤과 키움 등 찬성진영은 합병비율이 적법하고, 문제가 없다고 강조하고 있다.
엘리엇은 "현대모비스 분할사업이 현대글로비스(P/E 8.6배) 대비 상당히 높은 수익성을 보유함에도 P/E (ex-cash) 6.2배로 저평가됐다"고 지적했다.
ISS는 "현대차그룹의 지배구조개편안이 현대모비스에 대한 가치평가를 낮게 하고 있다"고 지적했고, 글래스루이스 역시 "가치평가가 불충분하게 이뤄졌다"며 "모비스가 고수익 사업을 글로비스에 떼어 줌으로써 모비스 주주들에게 부적절한 결과를 낳게 될 것으로 우려한다"고 밝혔다.
반면 트러스톤은 "분할 합병에서 기존 주주가치를 훼손했다는 근거를 찾을 수 없다"며 "동등한 가치평가를 통한 합병"이라고 강조했다. 이어 "이번 분할은 자본시장법 규정을 준수하는 것이며, 분할 비율에서 기존 주주의 가치를 훼손하는 것도 아니다"라며 "분할 모비스의 가치가 낮다는 주장은 존속 모비스의 가치가 높다는 모순에 빠짐에 따라 분할 비율에 찬성한다"고 밝혔다.
키움 역시 현대모비스와 현대글로비스의 합병 비율에 대해서는 문제가 없다는 판단을 내렸다.
기업지배구조원의 판단은 다소 유보적이다. 기업지배구조원은 "분할합병 비율에 문제가 없다고 하더라도"라는 유보적 표현을 썼다. 기업지배구조원은 다만 "분할합병 비율에 문제가 없다고 해도 분할합병이 주주가치 또는 회사가치를 제고할 것이라 기대하기 힘들다"고 설명했다.
한편 현대차그룹은 분할합병 평가는 법령상 요건과 확고히 형성된 국내 시장관행을 따랐으며, 이사회 및 전원 사외이사로 구성된 투명경영위원회의 심의의결을 충분히 거쳤다고 설명하고 있다. 분할부문과 글로비스의 이익창출능력과 현금창출능력을 고려할 때, 현재 발표된 합병비율은 모비스와 글로비스의 각 주주에게 공정하다는 것이 그룹의 설명이다.
현대차그룹은 모비스 주주들이 분할합병에 따라 글로비스의 주식을 함께 배정받게 된다는 점도 강조하고 있다. 모비스 주식 100주를 보유한 주주는 분할합병 후 모비스 주식 79주 외에 추가로 글로비스 주식 61주를 받게 된다.
◇합병 목적 타당한가
찬반진영은 합병 목적이 타당한 지의 여부에 대해서도 대립각을 세우고 있다.
엘리엇은 "분할합병의 논리가 충분하지 않다"며 "모든 주주를 동등하게 대우하지 않는 개편안"이라고 지적했다. 이어 "모비스의 주주로서 수익성 높고 현금 창출 효과가 뛰어난 A/S부품 사업을 분할해 물류회사인 현대글로비스와 합병하는 것에 대한 설득력이부족하다고 생각한다"고 밝혔다. 글래스루이스는 한 발 더 나아가 "현대차그룹이 '의심스러운 경영논리'에 바탕을 뒀다"고 의심했다.
【서울=뉴시스】안지혜 기자 = 오는 29일 현대모비스와 현대글로비스의 주주총회에서 결정될 현대차그룹 지배구조 개편안의 캐스팅보트를 국민연금이 쥔 것으로 평가된다. 다음은 현대모비스 주주현황. [email protected]
트러스톤은 "이번 개편안은 현대글로비스의 지배구조 개편을 통한 오너의 안정적인 지분 및 경영진 구성으로 주주가치를 높히는데 긍정적"이라며 "중장기적으로 현대차 그룹의 성장을 통한 주주가치를 제고 할 수 있는 최선의 선택"이라고 평가했다.
키움 역시 장기적 주주가치 제고가 가능하고 판단했다. 키움은 현대모비스가 지주사로 하는 지배구조를 만들 경우 기술과 지배구조의 정점에 위치하고, 향후 배당 성향 증가와 단가 인하 압박 해소, 해외 신규 수주 등의 이점을 얻을 수 있다고 판단했다.
현대차그룹은 합병 목적에 대해 "핵심부품기술 사업에 집중해 미래 경쟁력을 강화하기 위한 것"이라고 설명하고 있다. 정의선 부회장은 최근 외신과 가진 인터뷰에서 "현대차그룹이 살 길은 ICT회사 보다 더 ICT 회사답게 변화하는 것"이라며 "그룹사 중 이 역할을 주도할 할 곳이 모비스"라고 밝혔다.
현대모비스 임영득 대표 역시 "글로벌 자동차 산업은 전례없는 변화를 겪고 있으며 자율주행 및 커넥티비티 기술 등 미래 기술을 확보하지 않으면 지속 가능한 성장을 기대하기 어려운 상황"이라며 "모비스는 현재 사업 전략의 방향에 필수적이지 않은 모듈 및 AS부품 사업을 분할하고 차세대 미래 기술에 투자함으로써 현대차그룹 내 미래 자동차 기술을 선도하는 역할을 담당할 것"이라고 강조했다.
◇합병 후 효율성은
합병 후 효율성에 대해서도 평가가 엇갈린다.
엘리엇은 "현대모비스의 국내외 사업을 분리함으로써 다국적 사업을 보유한 그룹에 규모의 불경제가 발생할 위험이 있다"고 지적한다. 또 "국내 모듈사업과 A/S부품 사업을 물류회사와 통합시키는 것에 대한 유사 선례가 없다"고도 지적했다.
기업지배구조원 역시 이 부분에 대해서는 "신설모비스의 입장에서 현대글로비스와의 합병에 따른 시너지가 명확하다고 보기 어렵다"라고 밝혔다.
반면 트러스톤은 "회사가 제시한 지배구조 변경 구조는 기존 순환출자 고리를 해소함에 따라 찬성한다"며 "해당 안건보다 더 최적의 구조를 제시할 수 없기에 경영인의 판단을 존중한다"고 밝혔다.
현대차그룹은 현대모비스의 분할합병을 전제로 한 지배구조개편이 최선의 선택이라고 단언하고 있다. 임영득 대표는 "다양한 구조개편안을 두고 수많은 검토를 진행했고, 현재 마련된 분할합병안은 그러한 여러 고민 끝에 투명경영위원회와 이사회를 거쳐 도출된 최적의 산물"이라고 강조했다.
임 대표는 "본 분할합병은 핵심부품기술 사업에 집중해 미래 경쟁력을 강화하기 위한 최선의 선택"이라며 "(엘리엇이 제안한) 지주회사 구조를 비롯한 여러 다른 대안들은 궁극적으로 그룹의 사업 계획이나 법령상 허용되지 않는 구조에 기반하고 있어 채택하기 어렵다"고 설명했다.
한편 현대모비스는 오는 29일 주주총회를 갖고 분할·합병안을 상정한다.
현대차그룹과 오너일가가 보유하고 있는 모비스 지분은 지난 1분기 말 기준 30.17%(기아차 16.88%, 정몽구 회장 6.96%, 현대제철 5.66%, 현대글로비스 0.67%)다. 특수관계인 외에 가장 많은 지분을 가진 투자자는 국민연금공단(9.82%)이다. 외국인 지분은 48%, 국내 소액투자자는 12% 수준의 지분을 보유하고 있는 것으로 추정된다.
상법상 분할합병은 주주총회 특별결의 사항으로, 발행주식수 3분의 1 참석과 출석 주주 의결권의 3분의 2이상 찬성이 필요하다. 29일 모비스 주총에 70%의 주주가 참석한다고 가정했을 경우 46.7%의 찬성표를 받아야 한다.
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